Kredi, borç-deflasyon ve Büyük Buhran: Yeniden bir bakış - 2

Ben S. Bernanke

Büyük Buhran döneminde yapılan en önemli politika müdahaleleri iki kategoriye ayrılabilir. Birincisi, İş Projeleri İdaresi ve Sivil Koruma Birlikleri gibi birçok hükümet programı, işsizlere yardım ve iş sağlamak amacıyla oluşturulmuştu. Bu programlar ihtiyaç sahibi birçok kişiye yardımcı olsa da, sorunun büyüklüğüne kıyasla küçük çaplı olmaları ve dengeli bütçeyi savunan Hoover ve Roosevelt yönetimleri altında önemli vergi artışlarıyla birlikte uygulanmaları nedeniyle, makroekonomik etkileri muhtemelen sınırlı kalmıştır (Brown 1956). New York Times'ta (31 Aralık 1933) Roosevelt'e yazdığı açık mektupta Keynes, başkanın bir bunalım döneminde açıkla finanse edilen maliye politikasına duyulan ihtiyacı anlamadığını eleştirdi.

Burada odaklandığım nokta, politika yapıcıların finansal sistemi yeniden yapılandırmaya ve normal kredi akışını yeniden tesis etmeye çalıştıkları ikinci müdahale kategorisidir. Krediyle ilgili politikalar, sadece bankaları ve diğer kredi verenleri istikrara kavuşturma çabalarını, federal kredi sübvansiyonlarını ve özel sektöre doğrudan devlet kredilerini değil, aynı zamanda çiftçiler ve hanehalkları üzerindeki borç servisi baskısını azaltmak amacıyla fiyatları ve ücretleri artırmayı hedefleyen politikaları da içeriyordu. Krediyle ilgili politikaların çeşitliliği ve kapsamı ile bunlara eşlik eden kamuoyuna yönelik gerekçeler, Büyük Buhran dönemindeki politika yapıcıların, kredi sisteminin çöküşünü durgunluğun derinliği ve sürekliliğinin başlıca nedeni olarak gördüklerinin kanıtıdır.

Finansal Kurumların İstikrarı

Finansal kurumların istikrarı ve normal kredi akışının yeniden sağlanması, hem Hoover hem de Roosevelt yönetimlerinin temel hedefleriydi. Hoover (1952, bkz. 3. bölüm), Büyük Buhran’ın sorumluluğunu büyük ölçüde bankacılık sektörüne yükleyerek, “ticari bankaların uzun vadeli ipotekler için aşırı miktarda vadesiz mevduat kredisi vermesine ve uzun vadeli tahvillere yatırım yapmasına izin verildiğini” şikâyet etmiştir. “Sıkıntı başladığında, uzun vadeli varlıklar hızlı bir şekilde nakde çevrilemedi ve mevduat sahiplerinin talepleri, kısa vadeli işletme kredilerinin geri çağrılmasıyla karşılanmak zorunda kaldı. Bu durum, iş dünyasını ve istihdamı felç etti.” Tarım konusuna değinen Hoover, yerel bankaların çiftçilerin hem mevsimsel hem de uzun vadeli kredi ihtiyaçlarını karşılamak için büyük para merkezleri bankalarından borç aldığını belirtti. Ancak “Büyük Buhran başladığı anda,” diye yazdı, “şehir bankaları kırsal bölgelerdeki muhabirlerinden fon çekti veya olağan ihtiyaçlarını karşılamayı reddetti. Sigorta şirketleri ipotek kredilerini aniden durdurdu ve temerrüde düşenleri toplu olarak haczedildi. Sonuç olarak, çiftçiler ve küçük işletmeciler bu durumun ilk kurbanları oldu.”

Hoover yönetimi döneminde özel kredi akışını canlandırmak için çıkarılan yasalar arasında, Federal Rezerv’in iskonto penceresinde teminat olarak kabul edebileceği varlık türlerini genişleten 1932 Bankacılık Yasası ve ipotek kredi verenlere likidite sağlamak için bir mekanizma oluşturan 1932 Federal Konut Kredisi Bankası Yasası yer alıyordu. En önemlisi ise Ocak 1932’de imzalanan Yeniden Yapılanma Finans Kurumu (RFC) Yasasıydı. Devlet garantili tahviller ihraç ederek kendini finanse eden RFC, yönetim kurulunun kabul edilebilir bulduğu herhangi bir teminat karşılığında, temelde herhangi bir ödeme gücü olan finans kurumu ile demiryollarına (tahvilleri önemli bir finansal varlık olan) kredi verme yetkisine sahipti. Hoover daha sonra, RFC’nin kamu işlerini finanse etmek amacıyla eyaletlere ve belediyelere kredi vermesine izin veren bir yasayı imzalayacaktı.

İlk aylarında, Yeniden Yapılanma Finans Kurumu'nun etkinliği, muhafazakâr kredi uygulamaları ve kayırmacılık iddiaları nedeniyle engellendi. Temmuz 1932'de, kayırmacılıkla ilgili endişeler Kongre'yi RFC kredilerinin kamuya açıklanmasını şart koşmaya yöneltti ve bu da programı lekeledi. Ancak asıl sorun, 1932 itibarıyla birçok finansal kurumun iflas etmiş veya iflasın eşiğinde olması ve dolayısıyla sadece likidite enjeksiyonu değil, daha fazla sermayeye ihtiyaç duymasıydı.

Mart 1933'te Kongre, RFC'ye finansal kurumların imtiyazlı hisselerini satın alma yetkisi verdi ve böylece sermaye açığı olan kredi kuruluşlarını bile istikrara kavuşturma şansı tanıdı. Mart 1934'e kadar RFC, ABD bankalarının neredeyse yarısının hisselerini satın almıştı (Mason 2000).

Bankacılık sistemi için dönüm noktası, büyük ölçüde Hoover Hazine personeli tarafından tasarlanan, ancak Roosevelt'in göreve başladığı ilk günlerde ilan ettiği Mart 1933 bankacılık tatiliydi. Tüm bankalar geçici olarak kapatıldı (çoğu zaten eyalet yetkilileri tarafından kapatılmıştı) ve sözde düzenleyiciler tarafından sağlam olduğu onaylandığında yeniden açılacaktı. Banka denetçileri bir veya iki hafta içinde binlerce bankayı denetleyemezdi; bu nedenle tatilin olağanüstü başarısı —banka paniği sona erdi ve para sistemine geri akmaya başladı— şüphesiz büyük ölçüde bankalar için hükümetin zımni garantisine borçluydu; bu garanti, gerekirse Yeniden Yapılanma Finans Kurumu’nun banka hisselerini satın alması veya Federal Rezerv’in bankacılık kanunu uyarınca acil para basma yetkisi kullanmasıyla uygulanabilirdi.

Bankacılık sistemine yönelik bu zımni devlet garantisi, Haziran 1933’te geçici federal mevduat sigortasının oluşturulması ve bankalara beklenmedik bir kazanç sağlayan çoğu mevduat için faiz ödemesinin yasaklanmasıyla pekiştirildi. Finansal sistemi reform etmeyi amaçlayan diğer New Deal yasaları arasında, Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu'nu kuran 1934 tarihli Menkul Kıymetler ve Borsa Kanunu ile Federal Rezerv Sistemini yeniden düzenleyen ve mevduat sigortasını kalıcı hale getiren 1935 tarihli Bankacılık Kanunu yer alıyordu.

Devletin Kredi Yardımı ve Kredi Verme

Bankalar ve diğer finansal kurumların istikrar kazanmasına rağmen, özel sektör kredileri durgun seyretti ve hacizler devam etti. Buna karşılık, federal hükümet özel kredileri canlandırmak, mevcut sorunlu kredileri yeniden yapılandırmak ve doğrudan kredi sağlamak için programlar oluşturdu. Örneğin, Mayıs 1933 tarihli Acil Çiftlik İpoteği Kanunu, piyasa faiz oranlarının altında faiz oranları, vade uzatımı ve anapara ödemelerinin ertelenmesi gibi ayrıcalıklı koşullarda yeni krediler veren veya mevcut çiftlik ipoteklerini yeniden finanse eden programlar oluşturdu; bu programlarda ortaya çıkan zararlar Hazine tarafından karşılanacaktı. Bu programlar en yoğun dönemlerinde 1,1 milyon krediyi, yani ödenmemiş tarım ipoteklerinin yaklaşık beşte ikisini elinde tutuyordu (Rose 2013). Ancak hükümetin hoşgörüsüne rağmen, tarımdaki devam eden finansal sıkıntı, yeniden yapılandırılan kredilerin bile nihayetinde yüksek oranda gecikme (Rose 2013’e göre yüzde 20–30) ve haciz (yüzde 9) oranlarına maruz kalmasına neden oldu. Bu çabaları destekleyen unsurlar arasında, özel kredi kuruluşlarının tarım ipoteklerine el koymasını zorlaştıran 1934 tarihli Frazier-Lemke Tarım İflas Kanunu; Yeniden Yapılanma Finans Kurumu da dahil olmak üzere hükümetin sağladığı ek krediler; ve birçok eyalet tarafından uygulanan hem tarım hem de konut ipoteklerine ilişkin moratoryumlar yer alıyordu. Devlet garantili krediler, bilançolarındaki sorunlu kredilerin yerini aldıkça (bazen anapara indirimleriyle, ancak her zaman değil), özel kredi kuruluşları ve çiftçiler bu programlardan yararlandı.

Ev sahiplerine yardım etmek için paralel bir kredi programı oluşturuldu. Haziran 1933'te kurulan Ev Sahipleri Kredi Kurumu (HOLC), devlet garantili tahviller ihraç etti ve elde edilen gelirle kredi kuruluşlarından bir milyondan fazla sorunlu konut ipoteğini satın aldı. Çiftlik ipotek programında olduğu gibi, HOLC daha sonra ipotekleri daha düşük faiz oranlarıyla yeniden finanse etti ve vade sürelerini uzattı. Programın faaliyetleri 1934 yılında zirveye ulaştı; bu yıl, 3,17 milyar dolarlık yeni ipotek kredisinin 2,26 milyar dolarını oluşturdu [Dc983, Dc988]. Tarım ipotek programı gibi, HOLC de sorunlu özel kredi kuruluşları için bir nimet oldu; bu kuruluşlar, değer kaybına uğramış krediler karşılığında devlet garantili ipotekler aldılar. Ancak yine tarım programı gibi, HOLC de nihayetinde tüm hacizleri önleyemedi; zira HOLC'nin kendisi 1940 yılına kadar kredilerinin yüzde 20'sini haczederek el koydu (Rose 2011).

New Deal mevzuatı, konut ve ipotek kredilerini desteklemek için çok sayıda başka programı da içeriyordu; bunların bazıları konut ipotek piyasalarının yapısında ve standart ipotek sözleşmesinde kalıcı değişikliklere yol açacaktı (Green ve Wachter 2005). Özel sektör kredilerini teşvik etmek amacıyla hükümet, Federal Konut İdaresi (FHA) ve Gaziler İdaresi aracılığıyla ipotek garantileri sundu.

FHA, 1935–1939 yılları arasında 482.000 ipoteği garanti altına aldı [Dc1105]. FHA'yı kuran 1934 tarihli Ulusal Konut Yasası, mevduat sigortasını tasarruf ve kredilere de genişletti. Kamu konutları için fon ayıran bir yasa tasarısı 1937'de kabul edildi ve Federal Ulusal İpotek Birliği (“Fannie Mae”), konut ipotekleri için likit, ulusal bir ikincil piyasa geliştirme misyonuyla 1938'de kuruldu; bu piyasanın eksikliği, kredi verenler için büyük bir sorun teşkil etmişti.

New Deal döneminde tarım dışı işletmelere yönelik doğrudan devlet kredileri başlangıçta sınırlıydı, zira politika yapıcılar yeni istikrar kazanmış bankacılık sisteminin işletmelerin kredi ihtiyaçlarını karşılayacağını umuyorlardı. Ancak temkinli bankacılar, güvenli ve likit varlıklara olan tercihlerini sürdürdüler. Daha önce bahsedilen Nüfus Sayımı anketi gibi araştırmalar, özellikle küçük firmaların kredi ihtiyaçlarının karşılanmadığını ortaya koydu. Kongre, Haziran 1934’te hem Federal Rezerv’e hem de Yeniden Yapılanma Finans Kurumu’na (RFC) işletmelere doğrudan kredi verme yetkisi vererek bu duruma yanıt verdi. RFC'nin yetki alanı özellikle genişti; çünkü kredileri mevcut işletmeleri genişletmek, yeni işletmeler kurmak ve hatta mevcut borçları ödemek için kullanılabilirdi. 1939 yılına gelindiğinde, Houstonlu bankacı Jesse Jones'un liderliğindeki RFC, işletmelere toplamda yaklaşık 450 milyon dolar tutarında 7300'den fazla kredi onayladı (Klemme 1939) — bu, önemli ancak oyunun kurallarını değiştiren bir miktar değildi. Yetki alanını daha da geniş yorumlayan RFC, kırsal elektrifikasyon, demiryolu modernizasyonu, ticari binalar, belediye finansmanı (öğretmenlerin gecikmiş maaşlarının ödenmesine yardımcı olmak için Chicago'ya verilen kredi dahil), kamu işleri ve daha fazlasını desteklemek için kredi verdi.

Ücret ve Fiyatların Artırılması

Hem Hoover hem de Roosevelt, düşen fiyatların borçlular üzerindeki olumsuz etkisini anlıyordu. Dolayısıyla ücret ve fiyatların, özellikle de tarım ürünlerinin fiyatlarının artırılması her iki yönetimin de politika hedefiydi. Ancak her iki başkanın da anlamadığı şey, fiyat artışlarının ancak artan talebin sonucu olarak gerçekleşmesi halinde borç deflasyonuna karşı etkili bir çare olabileceğiydi; bu, Keynes’in de daha önce bahsedilen açık mektubunda vurguladığı bir noktaydı. Hoover, açık bütçe harcamaları veya doların devalüasyonu gibi alışılmışın dışındaki yaklaşımları reddederek, çoğunlukla arz tarafındaki müdahalelere odaklandı. 1929'da bir Federal Tarım Kurulu kurdu; bu kurul, sonraki birkaç yıl boyunca, fazla mahsulü satın alıp depolayarak tarım fiyatlarını istikrara kavuşturmaya çalıştı, ancak başarısı sınırlı kaldı. Ayrıca, deflasyonist baskılar karşısında özel şirketlere nominal ücretleri korumaları için baskı yaptı.

Roosevelt ise deneysel adımlar atmaya çok daha istekliydi. Göreve başladıktan kısa bir süre sonra, doları düzensiz aralıklarla devalüe etmeye (yani altın karşılığı resmi değerini düşürmeye) başladı; bu artışlar o kadar düzensizdi ki, Keynes 1933 tarihli açık mektubunda Roosevelt’in dolar politikasını “sarhoşluktaki altın standardı” olarak nitelendirdi. Kongre devalüasyonu onayladı ve daha da ileri giderek borç sözleşmelerindeki altın maddesinin uygulanabilirliğini sona erdirdi. Bu yaygın madde, korunmuş olsaydı, bazı durumlarda kredi verenlerin, ons başına 20,67 dolarlık eski pariteye göre fiyatlandırılmış altının dolar karşılığı olarak geri ödeme talep etmesine izin verecekti. Ancak altın maddesine ilişkin belirsizlik, 1935'te Yüksek Mahkeme'nin 5'e 4'lük dar bir oylama ile Kongre'nin kararını onaylamasına kadar devam etti.

Sonunda, ons başına 35 dolara kadar düşürülen doların devalüasyonu, bankaların istikrar kazanmasıyla birlikte deflasyonun sona ermesine yardımcı oldu ve ekonomik faaliyette bir artışa yol açtı.

Geriye dönüp bakıldığında ve Büyük Buhran’ın altın standardı teorisiyle tutarlı olarak, doların devalüasyonu Roosevelt’in en başarılı girişimlerinden biri olarak görülmeye başlandı. Federal Rezerv’in altın rezervlerinin değerini artırarak, genişlemeci para politikası için alan genişledi. Buna ek olarak, bazı ekonomistler, para politikası çerçevesindeki bu dramatik değişimin halkın enflasyon beklentilerini yukarı doğru sarsarak algılanan reel faiz oranını düşürdüğünü savunmuştur (Temin ve Wigmore 1990; Eggertsson 2008). Bu yorumlar özünde doğru olabilir, ancak Roosevelt’in motivasyonlarını yanlış yorumlamaktadır.

Başkan için devalüasyonun gerekçesi, borçluların (özellikle çiftçilerin) borçlarını ödeme kabiliyetini artırmaktı; Roosevelt, bunun da finansal koşulları normalleştirmeye ve imalat ürünleri ile diğer mallara olan talebi artırmaya yardımcı olacağına inanıyordu. Başkan bu argümanı sık sık dile getirdi. Örneğin, ikinci şömine başı konuşmasında (7 Mayıs 1933), Roosevelt milyonlarca insanın mülkleri karşılığında “1933 Martı seviyesinden tamamen farklı [daha düşük] bir değere sahip dolar cinsinden” borç aldığını belirtmiştir. Dahası, borçluların sorunları kredi sistemi üzerinde de etkiler yaratıyordu; Roosevelt’in ifadesiyle, devalüasyon öncesinde “temel malların fiyatları, bankalar, tasarruf bankaları, sigorta şirketleri ve diğerleri gibi ulusal kurumların değerini yok edecek düzeydeydi. Bu kurumlar, büyük ihtiyaçları nedeniyle ipotekleri icraya veriyor, kredileri geri çağırıyor ve kredi vermeyi reddediyorlardı.”

Roosevelt, daha yüksek fiyatlar peşindeyken, fiyatların artmasının nedeninin artan talep mi yoksa azalan arz mı (ya da basit emirler mi) olduğu konusunda kayıtsız görünüyordu. Örneğin, emtia fiyatlarını desteklemek için tarımsal üretimi kısıtlamak üzere kapsamlı çabalar başlattı. Tarım Düzenleme Yasası (Mayıs 1933), çiftçilere arazilerini üretimden çekmeleri için ödeme yaparken, Emtia Kredi Kurumu (Ekim 1933) mahsul fiyatlarına etkili bir taban seviye getirdi. Tarımın ötesine geçerek, 1933 tarihli Ulusal Sanayi İyileştirme Yasası'nın bir parçası olarak Roosevelt, sanayinin kartelleştirilmesini ve fiyatlar ile ücretler için taban seviyeleri belirleyen “kodların” geliştirilmesini amaçladı. 1935 tarihli Ulusal Çalışma İlişkileri Yasası gibi, genellikle Wagner Yasası olarak bilinen işgücü mevzuatı daha geniş hedefler içeriyordu, ancak artan işgücü gücünün nominal ücret kesintilerini önlemeye yardımcı olacağı algısı, yönetimin desteğinde etkili bir faktördü.

Genel olarak, Büyük Buhran'a verilen politika tepkisi karışık sonuçlar doğurdu. Bankacılık sisteminin istikrara kavuşturulması ve devalüasyon şüphesiz yapıcı adımlardı (kredi kuruluşlarının tam olarak toparlanması zaman alsa da) ve hükümetin ipotek ve diğer borçlara yönelik kredi ve yeniden finansman uygulamaları, normal kredi akışını tamamen geri getirmese de yardımcı oldu. Mevduat sigortası, sendika müzakerelerinin daha iyi korunması, ipotek piyasasındaki iyileştirmeler ve Sosyal Güvenlik dahil olmak üzere birçok yapısal değişiklik, uzun vadede çoğunlukla olumlu etkiler yarattı. Öte yandan, tarımsal üretimi kısıtlayarak ve sanayiyi kartelleştirerek emtia ve diğer fiyatları artırma çabaları muhtemelen ters etki yarattı ve mali teşvik çok yetersizdi ve vergi artışlarıyla dengelendi. Ancak bu kapsamlı ve alışılmadık politikaların açıkça ortaya koyduğu şey, siyasi liderlerin, danışmanlarının ve elimizdeki bilgilere göre genel halkın, özel kredi piyasalarının çöküşünü, ekonominin tam olarak toparlanması için ele alınması gereken kritik bir sorun olarak gördükleridir.

Alternatif İletim Mekanizmaları

Bu makale, borç deflasyonu ve kredi piyasasındaki bozulmanın, Büyük Buhran sırasında para arzındaki düşüşlerin ve muhtemelen diğer deflasyonist güçlerin üretim ve istihdamı baskıladığı temel iletim mekanizmaları olduğunu savunmuştur. Ancak, ekonomistler en az iki alternatif iletim mekanizması önermiştir: deflasyon beklentilerinin yol açtığı yüksek reel faiz oranları ve esnek olmayan nominal ücretler. Her birini kısaca ele alacağım.

1930–1933 yıllarındaki büyük deflasyon öngörülmüş olsaydı, firmalar ve hanehalkları durgunluğun başlarında çok yüksek reel faiz oranları (nominal faiz oranları artı beklenen deflasyon) algılayacaklardı ve bu da onları makine ve dayanıklı tüketim malları gibi uzun ömürlü mallara harcama yapmaktan caydıracaktı.

Deflasyon öngörülmüş müydü? Nelson (1991) ile Romer ve Romer (2013), iş dünyası basınına dayalı olarak, beklenen deflasyon hipotezini destekleyen bazı bulgular elde etmişlerdir; Cecchetti (1992) ise zaman serisi analizini kullanarak, üç ila altı aylık bir zaman diliminde belirli bir derecede deflasyonun istatistiksel olarak öngörülebilir olduğunu savunmuştur. Öte yandan, çeşitli kaynaklar, daralmanın ilk aşamalarında tahmincilerin ve iş adamlarının nispeten iyimser olduklarını belgelemiştir. Örneğin, Klug, Landon-Lane ve White (2005), demiryolu nakliyecilerinin gerçek zamanlı ekonomik tahminlerine dayanarak, bu kişilerin durgunluğun derinliği karşısında şaşırdıklarını ve üretim ile fiyatların nispeten hızlı bir şekilde toparlanmasını beklediklerini ortaya koymuştur. Temin (1976) de birçok iş liderinin iyimserliğini belgelemiştir. Hamilton (1992) ile Evans ve Wachtel (1993), sırasıyla emtia vadeli işlem fiyatları ve faiz oranlarının davranışına dayalı olarak deflasyonun öngörüldüğü görüşüne karşı kanıtlar sunmuştur.

Bu dergide Calomiris (1993), konuyla ilgili daha fazla referans ve kapsamlı bir tartışma sunmuştur. Genel olarak, Büyük Buhran’ın ilk aşamalarında 1930–1933 deflasyonunun, en fazla birkaç ay öncesinden tahmin edilebileceği ve o durumda bile büyük bir belirsizlikle tahmin edilebileceği yönündeki değerlendirmesi en makul görünmektedir. Sonunda meydana gelen kadar şiddetli ve uzun süreli bir deflasyonun yaygın olarak beklenmesi ise daha da olası değildir. Nitekim, 1918'den bu yana dört kez yaşanan ve hepsi nispeten kısa süren resesyonlar, şüphesiz 1930 ve 1931'de birçok kişinin, Büyük Buhran'ın başlarında Hoover'a atfedilen bir ifadeyle, “refahın hemen köşede” olduğuna inanmasına yol açmıştır.

Nominal ücretlerdeki “katılık”, ikinci olası aktarım mekanizmasıdır. Nominal ücretler yavaş ayarlanırsa, fiyat seviyesi düştüğünde reel ücretler artar ve bu da muhtemelen firmaların istihdamı azaltmasına yol açar. Firmalar, ürünlerine olan talebin düşmesi karşısında neden ücretleri düşürmekten çekinirdi? Büyük Buhran’ın ilk aşamalarında, olası bir gerekçe, o dönemde yaygın olan, ücret kesintilerinin işçilerin satın alma gücünü ve dolayısıyla nihai talebi azaltarak durgunluğu daha da kötüleştireceği ve böylece işverenler sınıfı için ters etki yaratacağı yönündeki görüş idi.9 Başkan Hoover bu doktrinin güçlü bir savunucusuydu.

Büyük bir kısmı, Büyük Buhran’da katı ücretlerin rolünü ele almıştır. Etkili bir makalede, Bordo, Erceg ve Evans (2000), katı ücretlere sahip küçük bir makro modelin, 1932’nin başlarına kadar gözlemlenen üretim ve istihdam düşüşünü iyi bir şekilde yansıttığını, ancak daha sonra bu kadar iyi çalışmadığını bulmuştur. Ayrıca, National Industrial Conference Board (1932) tarafından 1.718 firmaya yapılan bir anketi de aktarıyorlar; bu ankete göre, yanıt veren firmaların üçte ikisi Aralık 1929 ile Aralık 1931 arasında ücret skalalarını ayarlamamıştı, bu da pratikte önemli bir nominal katılık olduğunu gösteriyor. Bu ve diğer çalışmalara rağmen, katı ücret teorisine şüpheyle yaklaşmak için nedenler var.

İlk olarak, Büyük Buhran döneminde ücret katılığına dair kanıtlar esas olarak imalat sanayisinden elde edilmiştir ve bu durum temsil edici olmayabilir. Örneğin, 1932 tarihli NICB anketinde, ankete katılan 1.718 firmanın 1.503’ü imalatçıydı; geri kalanların çoğu ise demiryolları, kamu hizmetleri ve madencilik gibi ağır sanayi sektörlerinde faaliyet gösteriyordu. İmalat ve diğer ağır sanayi sektörleri dışındaki ücretler çok daha esnekti. Örneğin, tarımdaki ortalama saatlik kazançlar, imalat sektöründekilere kıyasla keskin bir düşüş göstermiştir (Alston ve Hatton 1991). Amaral ve MacGee (2017), imalat dışı sektörler ile sahibi-işletmecisi olan küçük firmaların uygun şekilde hesaba katılmasıyla, 1930'ların başındaki toplam reel ücretlerin döngü karşıtlığının büyük bir kısmının ortadan kalktığını savunmaktadır.

İkincisi, resmi ücret skalaları değiştirilmese bile, firmaların işgücünün etkin maliyetini düşürmek için başka birçok yolu vardı; örneğin, görevlerini değiştirmeden daha yüksek ücretli işçileri rütbelerini düşürmek, iş gereksinimlerini artırmak, hatta işçileri işten çıkarmak ve daha düşük ücretli pozisyonlarda yeniden işe almak gibi. İlginç bir şekilde, Bordo, Erceg ve Evans (2000) tarafından ücret katılığına dair kanıt olarak gösterilen aynı NICB anketinde, firmaların kendileri tarafından bildirilen bu tür önlemlerin uzun bir listesi ele alınmaktadır.

Üçüncüsü, nominal ücretleri reel ücretlere dönüştürmek için, sektör düzeyindeki çalışmalarda genel uygulama, o sektörün toptan fiyat endeksiyle deflasyon yapmaktır. Ancak, Amaral ve MacGee (2017) tarafından da belirtildiği gibi, toptan fiyat endeksleri katma değeri değil, brüt çıktının fiyatlarını yansıtır; oysa katma değer, kavramsal olarak belirli bir firmanın işçilerinin marjinal ürününe daha yakındır. Bu dönemde çoğu emtia ve bazı diğer işgücü dışı girdilerin fiyatları hızla düşerken, çoğu sektörde katma değer için doğru bir şekilde ölçülen fiyat endeksleri, ücretleri deflate etmek için toptan fiyat endekslerinin kullanımının ima ettiğinden daha az düşmüştür — bu da reel ücretlerin daha az arttığını ima etmektedir. Bu içgörüye dayalı bir model kullanarak, Amaral ve MacGee, ücret katılıklarının Büyük Buhran'ın ilk aşamalarında istihdamdaki düşüşün en fazla dörtte birini açıkladığını bulmuştur.

Son olarak, katı ücret hipotezi için belki de en büyük zorluk, nedensel ilişkileri belirlemektir. Nominal ücretler katıysa, hipoteze göre zaman içinde reel ücretlerdeki değişimin çoğu fiyat seviyesindeki değişikliklerden kaynaklanacaktır. Ancak ek tanımlayıcı varsayımlar olmadan, fiyat deflasyonu ile işsizlik arasında gözlemlenen korelasyonun deflasyonun reel ücretler üzerindeki etkisini mi yoksa başka bir mekanizmayı mı yansıttığını bilemeyiz. Nominal ücretlerin tamamen katı olduğu sınır durumunu ele alalım. Bu durumda reel ücretler ile istihdam arasında negatif bir korelasyon bulmak, sadece deflasyonun istihdam düşüşüyle ilişkili olduğunu teyit eder ve yapışkan ücret hipotezini özel olarak doğrulamaz.

Alternatif olarak, kesitsel olarak firmalar arasında reel ücretler ve istihdam arasındaki ilişkiye odaklanarak tanımlama yapılabilir. Yapışkan ücret hipotezi doğruysa, diğer tüm koşullar sabit kaldığında, nominal ücretleri düşürmekte geciken firmaların daha fazla işçi çıkarmış olması gerekir. Ancak, Bordo, Erceg ve Evans (2000) tarafından atıfta bulunulan ankete tekrar bakarsak, tam tersi sonucun geçerli olduğunu ve bunun oldukça güçlü olduğunu görürüz; ankete göre, ücret kesintisi yapan firmaların oranının en yüksek olduğu sektörler, istihdamda da en büyük düşüşleri bildirmiştir (National Industrial Conference Board 1932, s. 16).

Büyük Buhran'ın ilk aşamalarında nominal ücret skalasının korunması, istihdam düşüşünün bir itici gücü olmaktan ziyade, işgücünü elinde tutmayı ve ücret kesintilerini ertelemeyi göze alabilen, en yoğunlaşmış pazarlardaki en büyük ve en kârlı firmaların erişebildiği bir “lüks mal” gibi görünmektedir (bkz. ayrıca Hanes 2000).

Bu firmalar için bu davranışın olası nedenleri arasında olumsuz kamuoyu tepkisinden kaçınmak, işçi moraliyle ilgili endişeler (ya da işçilerin direnişi veya sendikalaşma korkusu) ve en iyi işçileri elde tutma ve motive etme arzusu yer almaktadır. Buna karşılık, daha küçük ve daha az kârlı firmalar, hem ücretleri hem de istihdamı kesmek için artan bir mali baskı altında kalmıştır.10 Kısacası, kötüleşen durgunluğa karşı firmaların tepkilerinin heterojenliği, istihdam ve ücretlerin ortak davranışını, katı ücret hipotezinden daha iyi açıklıyor gibi görünmektedir.

Genel olarak, ne beklenen deflasyon ne de katı ücret hipotezi, deflasyonun reel ekonomi üzerindeki güçlü etkisini açıklayabilmiş görünmemektedir. Buna karşılık, bu makalede tartışıldığı gibi, son zamanlarda yapılan önemli ampirik çalışmaların verdiği mesaj, 1930'larda kredi faktörlerinin önemli bir nicel etkiye sahip olduğudur.

Sonuç

Günümüzde ekonomi tarihçileri, para politikası faktörlerinin Büyük Buhran'ı tetiklemeye yardımcı olduğu konusunda genel olarak hemfikirdir. Asıl soru, fiyatların tamamen esnek olduğu ders kitabı makroekonomi modelinde hiçbir gerçek etkisi olmayacak olan bu çöküşün, neden üretim ve istihdamda bu kadar büyük ve uzun süreli bir düşüşe yol açtığıdır. Bu makale, 1920’lerdeki kredi patlamasının, finansal sistemin çeşitli zayıflıklarıyla birleşerek ABD ekonomisini 1930’ların başındaki fiyat ve nominal gelir düşüşlerine karşı savunmasız hale getirdiği fikrini yeniden ele almıştır. Fisher’ın (1933) borç-deflasyon hipotezinde öngörüldüğü gibi, düşen fiyatlar ve gelirler, çiftçilerin, hanehalklarının ve işletmelerin mevcut borçlarını ödeyebilme veya yeni kredi alabilme yeteneklerini ciddi şekilde kısıtlayarak, harcanabilir gelirleri ve harcamaları daraltmıştır. Bu arada, kredi kalitesinin bozulması ve finansal kurumlara duyulan genel güven kaybı, kredi verenlerin iflasına veya faaliyetlerini daraltmasına yol açarak, özel sektöre kredi sağlama kapasitelerini azalttı. Finansal sistemi istikrara kavuşturmak ve kredi akışını yeniden sağlamak için hükümetin aldığı önlemler, deflasyonu durdurdu ve toparlanmayı başlattı. Ancak, tam normalleşme zaman alacaktı ve kredi piyasasındaki bir dereceye kadar işlev bozukluğu, Amerika’nın II. Dünya Savaşı’na girmesine kadar toparlanmayı muhtemelen engelledi.

Büyük Buhran deneyiminden çıkarılan dersleri mevcut ekonomi politikasına yansıtmak için ayrı bir makale yazmak gerekir. Makroekonomik istikrarın, özellikle kredi piyasalarında finansal istikrar gerektirdiğini söylemek yeterlidir. Politika yapıcılar, finansal sistemin büyük ve beklenmedik şoklara bile dayanacak kadar sağlam olduğundan emin olmak için, özellikle kredi büyümesinin olağanüstü güçlü olduğu dönemlerde finansal sistemi izlemelidir.

Destek Bank & Yatırım sponsorluğunda, Ben S. Bernanke 'ın Scala Yayıncılık'tan çıkan kitapları

21. Yüzyıl Para Politikaları - Büyük Enflasyonist 70'lerden COVID-19'a ABD Merkez Bankası: https://www.scalakitapci.com/21-yuzyil-para-politikalari

Karar Alma Cesareti - Yüzyılın En Büyük Finans Krizi ve Sonrası: https://www.scalakitapci.com/karar-alma-cesareti